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货币政策未转向 债市回调更健康

时间:2018-11-25 15:17:07  来源:  作者:

 

             上周债市继涨,国债利率平均上行3bp,AAA级企业债、AA级企业债、城投债利率分别下行4、7、4bp,转债下跌1.39%。

  生产短期平稳,需求大幅下滑。

11月以来工业生产保持平稳,其中发电耗煤增速降幅收窄,粗钢产量增速与上月持平。但从需求看,地产和汽车等主要下游需求仍在大幅下滑。其中三线以下城市地产销量降幅仍大,而前两周乘用车零售增速降幅超30%。居民过去几年举债过度仍是当前需求下滑的主要风险。

  油价大幅下跌,通缩风险再现。

  上周油价大幅下跌,周度油价跌幅高达12%,ICE原油期货价格已经跌破了60美元/桶,而油价下跌带动了国内化工产品的下跌。此外,钢价、铜价等金属价格也在近期明显回落。

  全球石油需求的1/3来源于美国和中国,而铜、钢等金属的一半以上消费在中国,因而石油和工业金属价格的下跌意味着全球经济同步减速。

  我们预测PPI将在未来3个月内大幅下滑,19年PPI将由正转负,通缩风险或将再现。

  央行维稳利率,疏通信用传导。

  上周货币利率小幅回升,而且是连续两周回升,或源于央行持续暂停逆回购,且10月商业银行资产表和央行负债表显示,央行或在10月进行了短期正回购操作,这意味着央行短期内或有意维持超储率在偏低位置,防止货币在金融市场空转。

  此外,在此前央行召开的金融机构货币信贷形势分析座谈会上,明确表示针对部分企业仍面临的融资难、融资贵问题,金融部门要主动担当,及时采取有效措施,合理规划信贷投放的节奏和力度,而易纲行长也表态要切实贯彻落实好精准调控和信贷政策要求,大力支持民营和小微企业发展。这意味着当前央行的政策重心或从宽货币向宽信用转移,疏通信用传导是主要任务。但这并不代表货币政策转向,因为宽信用也需要宽货币的环境来配合。

  债券牛市仍在,增配信用资产。

  虽然近期由于货币利率回升,国债利率在上周短期反弹。但是从经济基本面看,下游需求持续下滑,意味着工业生产企稳难持续。而近期油价等大幅下跌,意味着通缩风险显著升温,经济通胀回落依然支撑债券牛市继续展开。此外,虽然美联储12月加息概率仍高,但19年加息预期明显回落,也意味着美债对我国债市的制约减少。

  从债市风格来看,虽然经济下行背景下企业盈利仍趋下行,但受益于银行加大信贷投放力度,以及税收增速下滑对应的减税落地,将有助于缓和企业部门的信用风险,因此建议可以增配信用资产,尤其是龙头企业信用债。

 

(文章来源:姜超宏观债券研究)

 

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